SPAC合并上市与传统IPO上市的比较 （SPAC系列文章之二）

新冠肺炎疫情导致不少公司在2020年赴美IPO上市的计划搁浅。美国资本市场的高度不确定性对传统的IPO产生了强大的冲击，但同时也为美国特有的SPAC（全称“Special  Purposes Acquisition Corporation”）创造了巨大的市场。2019年下半年，和睦家及美联国家教育集团通过SPAC在美国上市。2020年上半年，共有20家公司通过SPAC上市，SPAC也逐渐成为中概股青睐的赴美上市的途径。今年7月6日，优客工厂宣布与SPAC，Orisun Acquisition Corp，达成合并协议。本文旨在为大家介绍SPAC的运作过程，以及与传统IPO相比的优与弊。

 SPAC的IPO过程与传统的IPO相似，主要不同之处在于SPAC是由发起人（Sponsors, 个人和机构都可以做）设立的一家新公司，新公司在IPO前除了上市费用没有任何经营，SEC 对招股说明书一般做2轮左右的审阅，最快8周左右招股说明书可以生效，比传统IPO审批速度要快。SPAC的股票定价通常为10美元，其 IPO的融资额从4000万美金到上亿美金不等，上市后的SPAC通常有18-24个月的时间寻找目标公司并完成合并。目标公司通过与SPAC的合并，成为了上市公司。

SPAC合并的优势：确定性和灵活性

第一，SPAC是一家已经通过IPO上市、有资金并且历史干净的公司，通过与SPAC合并上市，比传统IPO的确定性要高。在收购阶段，SPAC通常会对目标公司进行尽职调查，对目标公司的估值进行谈判，选定标的公司。签署收购协议后（常伴随私募/债权融资），SPAC会向SEC提交Proxy/Tender Offer的申报文件，其中包括目标公司经审计后的财务报告。在获得SEC批准及股东大会同意后，目标公司并入SPAC成为上市公司。

第二，SPAC合并的灵活性在于它有18-24个月的时间来寻找理想的目标公司。目标公司对合并的时间和成本也有更高的控制能力。如果目标公司通过了美国会计师事务所的审计，与SPAC的合并申报一般可以在几个月内完成。2020年疫情引起的全球市场波动，导致很多优质公司的经营遭遇困境，估值也大幅降低，不少准备IPO上市的目标公司，改为与SPAC合并上市。

SPAC合并的劣势：IPO资金赎回以及股权稀释

传统的SPAC也存在一些问题，包括合并后目标公司股份的稀释、IPO投资人资金赎回、合并后公司的交易量低，以及市值回落较大等问题。SPAC发行的普通股通常伴随有认股权证（Warrants）, 一般10股附1股或0.5股的认股权证。如果合并后公司的股票涨的很好，投资人可以用较低的价格购买更多的股票导致股价下滑和股权的稀释。

SPAC在IPO中融到的资金必须存放在一个独立的信托账号中，只能做固定收益的投资，在完成目标公司收购前，SPAC的管理层不能动用账号中的本金和收益。SPAC的投资人如果不愿意投资被选定的目标公司，他们可以将IPO投资的资金赎回（包括固定投资收益），但仍然可以保留认股权证。很多SPAC在合并时投资人的资金赎回率很高，导致目标公司在合并后并没有获得预期的融资额。资金赎回是导致有些SPAC无法成功收购目标公司的主要因素。

SPAC的改进以及新趋势

随着更多传统的大型机构投资人参与发起SPAC，早期SPAC存在的一些问题正在逐渐被改进。例如，最近一些新的SPAC发行的普通股票不包含认股权证，因此不存在合并后目标公司的股份稀释问题。美国著名的投资公司Neuberger Berman Investment Advisers 和CC Capital在今年4月8日完成了第一个SPAC (CC Neuberger Principal Holdings)的IPO，融资4.14亿美元。IPO的承销商包括高盛、美国银行、瑞士银行及野村控股等全球知名的投行。同年7月15日，这两家投资机构向SEC提交了第二个SPAC的IPO文件，计划融资6亿美元。这两家主流投资机构有计划建立一系列的SPAC。

这些大型投资机构参与发起SPAC及目标公司的收购，不仅弥补了SPAC在合并时可能产生的IPO资金流失的问题，而且也将有效的提高合并后目标公司股票交易的流动性。

优华扬会计师事务所从2006年开始，对多家SPAC和很多位于中国和美国的目标公司做审计，在SPAC的IPO及合并目标公司所涉及的美国会计问题上有深厚的经验。我们将举办一系列有关SPAC的网络论坛，第一场论坛将在北京时间8月18日（下周二）晚20:30-22:00举办，优华扬会计师事务所合伙人陈华女士及张晓强先生，携手华尔街多媒体的林建先生及美国翰博文律师事务所的周尔律师，为大家全面介绍SPAC的运作过程，以及在IPO及合并目标公司过程中涉及的关键法律和会计事项。

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